安踏体育用品(02020.HK)2008年上半年的利润同比上升114%，达到4.34亿元（人民币，下同），高于我们预测的3.78亿元；另外，该公司的收入上升52%，也高于我们预测的48%。由于安踏在2007年已锁定了2008年上半年原材料成本，加上其平均销售价格上涨，毛利率同比因而显著上升5.1%至38.9%，因此中期业绩为市场带来意外惊喜。

　　我们认为，市场忧虑原材料成本上涨会影响安踏的毛利率是没有道理的。由于安踏的品牌声誉和消费者接受程度不断提升，公司有条件上调平均销售价格，以及增强其对分销商和消费者的议价能力，以便分摊持续上升的原材料成本。安踏的平均销售价格的提升将高于成本上涨幅度，因此，我们分别把公司2008年和2009年的毛利率预测上调至39.3%和40.6%。同时，我们也把安踏2008年的盈利预测上调13%至8.47亿元，以及2009年的盈利预测上调9%至11.52亿元，以反映公司强劲的毛利率增长前景、经营网络迅速拓展和低税率等特点。

　　安踏的股价自6月以来下跌了39%，目前的市盈率为2009年盈利的9.5倍。公司目前的股价比内地零售业的14倍市盈率折让了32%，比李宁(2331.HK) 的18.8倍市盈率折让49%。由于安踏和李宁的可比性高，我们认为安踏现时的估值并不符合其较为优良的基本面，因为安踏作为内地第二大运动品牌的地位，市场预期2008年至2010年高达29%的盈利复式增长。此外，安踏除了经营其品牌的运动鞋类和服装业务外，还从事产品的设计、开发、制造和营销运动服饰。